中信证券：美联储首次降息或在今年年中前后，全年降息4次共100bps左右
春节假期期间（2月9日-2月16日），长短美债走熊，美元先涨后跌，美股震荡，港股日股上涨。春节期间海外市场交易主线是美国通胀和零售数据带来降息预期和经济预期的波动。通胀超预期带动降息预期调整、美债利率上行，而通胀和零售数据的矛盾则导致美股震荡。非美发达经济体经济走弱带动美元指数上行、欧元和日元下跌。欧美央行官员近期发言整体偏鹰，降息预期继续后移。我们维持此前判断，即美联储首次降息或在今年年中前后，全年降息4次共100bps左右，缩表或在3月之后开始减速，年中至三季度结束缩表，短期美股美债利率或维持震荡走势。
▍春节假期间（2月9日-2月16日），长短美债走熊，美元先涨后跌，美股震荡，港股日股上涨。
1）债市方面，长短两端美债在春节期间均走熊，利率曲线陡峭程度变化不大，10年期美债收益率由4.18%上升至4.28%，一度突破4.3%，2年期美债收益率由4.49%上升至4.64%；10年期与2年期国债利差由2月9日的-31bps小幅扩大至-36bps，10年期TIPS收益率在春节期间上升约5bps至1.97%；10Y日债收益率先涨后跌，假期前后变动不大；10Y德债小幅震荡，变动亦不大。
2）股市方面，港股和日股表现较好，欧股小幅收涨，美股受经济数据影响震荡。港股方面，恒生科技在2月16日表现尤为突出；日股方面，日经225指数屡创新高，截止2月16日收盘已攀至38510.50点；美股方面，受经济数据和降息预期调整影响波动较大，道指和标普在春节期间一度创下新高，但截至2月16日收盘三大股指均下跌。
3）汇市方面，美元指数在春节期间先涨后跌，总体较假期前小幅上涨，位于104.3左右；日元下跌，日元兑美元在2月13日一度跌至150.9,2月14日日本财务省官员口头警告“必要时将采取适当的行动”后日元收复部分跌幅；欧元兑美元小幅下跌。
4）商品方面，黄金价格下跌，原油和铜上涨。
▍春节期间海外市场交易主线是美国通胀和零售数据带来降息预期和经济预期波动。
美国通胀数据方面，北京时间2月13日，美国1月CPI全线超预期。CPI同比增长3.1%，低于前值3.4%，但高于预期2.9%；环比增长0.3%，高于前值0.2%和预期0.2%。核心CPI同比增长3.9%，与前值持平，高于预期3.7%；环比增长0.4%，高于前值和预期0.3%，为8个月来的最高读数。分项来看，住房价格上涨是1月CPI超预期的最大推手。
1月住房价格（Shelter）环比上涨0.6%，高于前值0.4%，对整体CPI涨幅贡献超过三分之二。其中，业主等价租金（OER）环比增长0.6%。值得注意的是CPI中的住房价格部分存在两个统计问题，一是住房价格在整体CPI中所占权重较高（Shelter为36.2%，其中OER为26.8%），住房价格的小幅变化将会给整体CPI带来较大影响；二是CPI中的住房价格本身有较多估计成分且滞后于市场租金指数约1年左右（Zillow Observed Rent Index和CoreLogic Single Family Rent Index），市场租金指数指示CPI住房价格仍位于下行通道。因此，我们仍然认为CPI中的Shelter项不改下行趋势。除了住房价格，1月CPI中食品环比上涨0.4%，能源环比下降0.9%，核心CPI中汽车保险环比增长1.4%，医疗保健服务环比增长0.7%。另外，CPI的2023年度修正未出现意外，2023Q4核心CPI同比3.3%不变，12月CPI环比从0.3%下修至0.2%。
同时，北京时间2月16日，美国1月PPI也全线超预期，与CPI相吻合。美国1月PPI同比上涨0.9%高于预期0.6%略低于前值1%；环比上涨0.3%高于预期0.1%和前值-0.1%；核心PPI同比上涨2%，高于预期1.6%和前值1.8%；核心PPI环比上涨0.5%，高于预期0.1%和前值0%。
美国经济增长方面，北京时间2月15日，美国1月零售销售低于预期。零售销售环比-0.8%，远低于预期-0.2%和修正后前值0.4%（修正前为0.6%）；除汽车外零售销售环比-0.6%，低于预期0.2%和前值0.4%；除汽车与汽油零售销售环比-0.5%，低于预期0.2%和前值0.6%。分项来看，汽车和汽油环比均下降1.7%，核心零售中建筑材料和园艺商店零售环比下降4.1%，杂项商店零售环比下降3%，跌幅较大。值得注意的是，零售销售数据往往修正幅度较大，单月数据初值可能和预期有较大偏差，且1月零售数据受到寒冷天气影响，因此美国零售销售是否就此转弱仍需观察更多数据。
▍非美发达经济体经济走弱带动美元指数上行、欧元和日元下跌。
北京时间2月15日，日本公布2023年四季度GDP数据。环比折年率为-0.4%，自三季度-3.3%后再度收缩，出现技术性衰退。分项来看，内需方面，受到高通胀叠加薪资涨幅尚未确认影响，私人消费环比下降0.2%，拖累经济增长0.5个百分点；私人住宅投资环比下降1%，拖累经济增长0.2个百分点；私人企业设备投资环比下降0.1%，拖累经济增长0.1个百分点；公共需求环比下降0.2%，拖累经济增长0.2个百分点。受益于日元疲软和入境旅游，四季度日本外需有较好表现，对冲了内需对经济的拖累。连续的GDP环比负增长也给日央行的利率决策带来了不确定性，数据公布后市场预计日本央行在4月前加息可能性有所下降。北京时间2月15日，英国公布2023年四季度GDP数据。环比初值为-0.3%，低于预期-0.1%和前值-0.1%，同日本一样满足技术性衰退定义。经济疲弱也给非美发达经济体的币值带来一定压力，同时对美元指数起到支撑作用。
▍欧美央行官员近期发言整体偏鹰，降息预期继续后移。
美联储方面，北京时间2月5日鲍威尔参加《60分钟》访谈，传达的核心信息与1月议息会议所透露的并无太大差别，其一是仍表示三月降息不是基准情形，其二是表示要看到更多好数据，以确保通胀能以可持续的路径下降至2%的目标。此外，亚特兰大联储主席博斯蒂克2月16日表示其个人预期在夏季开始降息，全年降息2-3次。美联储副主席巴尔2月15日表示其支持鲍威尔对降息的谨慎态度，里士满联储主席巴尔金2月13日也表示通胀压力仍在持续。芝加哥联储主席古尔斯比相比之下较为鸽派，其在2月14日表示联储的通胀目标建立在PCE之上而非CPI，并表示不支持通胀降至2%才开始降息。欧央行方面，2月15日，欧央行行长拉加德表示不做“草率决定”，当前不急于降息。
▍国际局势与地缘政治方面，春节假期无较大舆情事件扰动，但主要冲突仍在持续发酵。
1）美国大选方面，拜登和特朗普在战场州内华达州分别获胜。2月仍需关注战场州密歇根州的选举情况；
2）巴以冲突和红海事件方面，目前局势进一步扩大化概率较低。当地时间2月13日伊朗伊斯兰革命卫队使用新型弹道导弹，对以色列空军基地模拟目标实施了打击 。不过（事件发生后）原油市场反应平淡。市场仍较为关心冲突是否会进一步升级。我们认为本次伊朗军事行动或仍然以威慑为主，当前红海事件的扩散范围或仅限于巴以冲突以及非伊朗什叶派国家，进一步扩大化的概率相对较低，不过或仍将持续月余甚至数月时长；
3）俄乌冲突方面，俄乌冲突短时仍难言结束。欧洲进一步通过了对乌克兰的拨款和对俄罗斯新一轮的制裁 ，俄乌冲突短时仍难言结束。不过，共和党掣肘下美国或较难推出新一轮对乌援助，两党或就移民、对乌援助问题上持续博弈；
4）中欧关系方面，关注领导人访问背景下的经贸合作与贸易政策变化。结合凤凰网等多家海内外媒体消息 ，德国总理朔尔茨或于4月15-16日率商贸团体对华进行国事访问。当前中欧关系仍受欧盟经济安全政策、俄乌冲突等因素影响，预计加强经贸合作仍是改善中欧关系的重要途径。当前欧洲地区仍然是我国核心的贸易伙伴之一，特别是在纺织鞋服、箱包家具、消费电子、家电与照明设备、电气设备以及“新三样”（锂电池、太阳能电池和电动汽车）等领域 。后续需持续关注中欧经贸合作与欧盟贸易政策在经济安全、气候变化、技术管控等因素扰动下的变化。此外，印尼大选亦落下帷幕 ，普拉博沃胜选成为新一任总统。结合其此前政见分析，大选对中印关系短时难产生实质性影响，印尼或在中美之间保持平衡而不选边站队，后续需持续关注中印间在矿产资源、电子商务、基础设施建设等方面的经贸合作。
▍我们维持此前判断，即美联储首次降息或在今年年中前后，全年降息4次共100bps左右，缩表或在3月之后开始减速，年中至三季度结束缩表，短期美股美债利率或维持震荡走势。
市场降息预期受到超预期通胀数据有所调整，根据CME联邦基金利率期货显示，市场当前预计最早于6月开始降息，全年降息4次，共计100bps，我们认为当前市场的降息预期已相对合理。短期来看，重要数据基本落地，美股和美债利率可能维持震荡走势，后续建议关注下周Markit PMI以及2月底美国四季度GDP修正值和1月PCE数据的影响。
▍风险因素：
美国经济降温时点慢于预期；美国通胀继续回落进程慢于预期；日本经济走弱超预期。
来源：券商研报精选